上周股指期貨市場延續(xù)震蕩走勢，沖高和回落的幅度均較為有限，資金面“月末效應(yīng)”和結(jié)構(gòu)性調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)均對市場施加了一定的壓力。在市場向上空間明顯有限的背景下，由于短期也不存在著明顯的負(fù)面因子帶動(dòng)市場持續(xù)向下破位，我們預(yù)計(jì)，8月市場維持震蕩走勢的概率較大，多空拉鋸格局難以打破，技術(shù)上的破位壓力即使存在，短期恐怕也只是空頭陷阱。而中期來看，無風(fēng)險(xiǎn)利率中樞抬升、基本面弱勢和通脹階段性回升將持續(xù)壓制市場可能的估值修復(fù)空間，再疊加技術(shù)面的惡化，屆時(shí)市場運(yùn)行重心存在著繼續(xù)下移的風(fēng)險(xiǎn)。

利率市場化擠壓銀行利潤空間

上周五央行發(fā)布通知，宣布自7月20日起全面放開金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制，具體包括取消金融機(jī)構(gòu)貸款利率0.7倍的下限、取消票據(jù)貼現(xiàn)利率管制和農(nóng)村信用社貸款利率2.3倍的上限等，利率市場化改革繼續(xù)向前邁進(jìn)。從2013年一季度數(shù)據(jù)來看，執(zhí)行基準(zhǔn)利率的貸款占比23.8%、執(zhí)行上浮利率的貸款占比64.8%，兩者合計(jì)88.6%，執(zhí)行下浮利率的貸款11.4%，其中很大一部分是居民住房按揭貸款，其他類型貸款的占比很少，執(zhí)行0.7倍下限貸款的比例幾乎可以忽略。下半年，流動(dòng)性環(huán)境應(yīng)該不會(huì)比一季度寬松，這就意味著貸款利率完全市場化對降低銀行息差和企業(yè)部門融資成本的貢獻(xiàn)度不高，央行此舉象征意義遠(yuǎn)大于實(shí)際影響，這也標(biāo)志著利率市場化改革最容易的部分已經(jīng)完成，未來將是攻堅(jiān)存款利率市場化這塊最難啃的骨頭。從中長期來看，存款利率市場化的落實(shí)必將帶來銀行經(jīng)營成本的階段性上升，加上當(dāng)前補(bǔ)充資本金的壓力，銀行股的盈利和估值將持續(xù)受到壓制?？紤]到A股中銀行股市值占比超過25%，銀行股的表現(xiàn)將直接拖累市場的整體表現(xiàn)。

流動(dòng)性邊際寬松的時(shí)間和空間均有限，無風(fēng)險(xiǎn)利率中樞上移對市場的負(fù)面影響值得高度警惕。央行22日公布的數(shù)據(jù)顯示，金融機(jī)構(gòu)6月外匯占款余額環(huán)比5月下降412.05億元，這是自去年11月以來的首次負(fù)增長，外匯占款的負(fù)增長應(yīng)該主要是受到了外管局打擊虛假貿(mào)易、美國QE退出預(yù)期增強(qiáng)等因素的影響。在銀行表外去杠桿、期限結(jié)構(gòu)重置、外匯占款增長放緩、存貸比考核等背景下，未來資金價(jià)格波動(dòng)中樞值得密切關(guān)注。近期，國債和政策債等基準(zhǔn)債券收益率持續(xù)上行，10年期國債收益率已經(jīng)超過6月高點(diǎn)，債券收益率曲線的上移對股市的負(fù)面影響值得高度警惕。

政策托底預(yù)期支撐經(jīng)濟(jì)增速

壞的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能引發(fā)好的預(yù)期，政策預(yù)期有所改善對市場具有一定的支撐作用。匯豐銀行最新公布的數(shù)據(jù)顯示，中國7月匯豐制造業(yè)PMI預(yù)覽值為47.7%，環(huán)比6月的48.2%繼續(xù)下滑，創(chuàng)11個(gè)月新低，這也是該數(shù)據(jù)連續(xù)第三個(gè)月位于50%榮枯線下方，制造業(yè)延續(xù)了放緩的態(tài)勢。在分項(xiàng)指標(biāo)中，就業(yè)指數(shù)為47.3%，創(chuàng)近四年來的新低，勞動(dòng)力市場的壓力有所凸顯。在李克強(qiáng)總理關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長上下限的講話被樂觀解讀的背景下，二季度GDP增速7.5%已經(jīng)到達(dá)“下限”，在增長仍然乏力下，為防止經(jīng)濟(jì)失速突破“下限”失守“底線”，未來可能會(huì)有一些穩(wěn)增長的動(dòng)作，棚戶區(qū)改造、鐵路投資、節(jié)能環(huán)保及信息基礎(chǔ)設(shè)施投入等是重點(diǎn)領(lǐng)域，此外，對于中小企業(yè)的政策支持也會(huì)有所增加。雖然并無出臺(tái)大規(guī)模刺激計(jì)劃的可能，但在政策托底預(yù)期下，經(jīng)濟(jì)不可能再大幅惡化的預(yù)期顯然能夠?qū)κ袌鲲L(fēng)險(xiǎn)偏好構(gòu)成一定支撐。

做空力量有限

短期主力席位持倉動(dòng)向也預(yù)示市場將繼續(xù)弱勢震蕩走勢。一方面，絕對凈空持倉量和凈空持倉占比有所上升，但幅度明顯有限。根據(jù)經(jīng)驗(yàn)觀察，主力席位前20名凈空持倉量位于8000手之下時(shí)，市場的做空動(dòng)能可控；另一方面，傳統(tǒng)空頭主力國泰君安、中證期貨和海通期貨的凈空持倉量均依然在次低位波動(dòng)。在可預(yù)期的資金面壓力和偏弱的技術(shù)面走勢的背景下，市場的做空力量有限，反映投資者的心態(tài)并不特別悲觀。

整體而言，短期不存在明顯的負(fù)面因素推動(dòng)市場二次探底，但受制于各方面因子的疲弱表現(xiàn)，市場要出現(xiàn)明顯上行所面臨的壓力也較大，我們預(yù)計(jì)，8月市場維持震蕩走勢的概率較大。期指操作策略上，建議投資者繼續(xù)以短線操作為主，重點(diǎn)貫徹“大跌或連跌時(shí)買，大漲或連漲時(shí)不追漲并擇機(jī)逢高賣出”的交易策略。