上周是跨年的一周，期指以新年為界走出了截然不同的反轉行情。上周二，2013年的最后一個交易日滬深300指數(shù)拉出長陽上漲1.33%，而元旦假期之后，市場并未迎來期待中的開門紅，反而連續(xù)兩個交易日收陰，周五更是以1.34%的跌幅報收，這也讓新年的第一周以小陰線報收。

經(jīng)濟企穩(wěn) 改革啟動

期待中的樂觀

2013年三季度開始，中國經(jīng)濟呈現(xiàn)明顯的企穩(wěn)態(tài)勢，實際上從二季度開始環(huán)比折年率就已經(jīng)呈現(xiàn)顯著回升的態(tài)勢，二季度的環(huán)比折年率達到7.82%，而三季度已經(jīng)達到9.09%。中國經(jīng)濟增速從10%回落至7%附近的減速任務基本順利完成。預計未來的3~5年，中國經(jīng)濟增速將繼續(xù)保持在7%以上，這對于廣大投資者而言算是一個定心丸。

另外從總量看，經(jīng)濟復蘇的跡象也十分明顯。我們認為出口和消費增速今年有望逐步回升，而投資將繼續(xù)維持在20%附近，但房地產(chǎn)投資可能將持續(xù)處于20%下方，政府主導投資仍將處于強勢位置。制造業(yè)今年下半年回暖較為明顯，但是從PMI數(shù)據(jù)看，未來幾個月這種勢頭將暫時停止。由于新訂單和新出口訂單反映的下游需求仍較為疲軟，導致上周公布的PMI出現(xiàn)數(shù)月來的首度下滑，且幅度較大，這也是引發(fā)節(jié)后市場下跌的重要因素之一?？傮w來看，2014年中國經(jīng)濟保持穩(wěn)定，各季度差異不大，這對于投資者而言是一件好事。

另外，2014年作為三中全會后的第一年，顯然改革推進的步伐將邁得更大，我們在2013年的宏觀經(jīng)濟年報中把2013年成為新經(jīng)濟周期的邏輯起點，而事實上三中全會也的確開啟了一個新的經(jīng)濟周期，而且是與以往不同的經(jīng)濟周期。2013年的起點還只是邏輯上的，更多的具體改革和政策等待落實。在這個過程中，市場必然將受到各種消息的影響而出現(xiàn)波動，但是從長期看這顯然是重大利好。

高稅負、高杠桿、高利率、高房價

現(xiàn)實中的悲觀

盡管前途是光明的，但道路顯然是曲折的，目前中國經(jīng)濟中存在的問題也是顯而易見的。對于資本市場的核心，上市公司面臨“四高”的問題，就是高稅負、高杠桿、高利率和高房價，實際上這四個方面并不是孤立的而是相互聯(lián)系的，但共同特征都是對企業(yè)的盈利構成侵蝕，其中最突出的就是高杠桿和高利率的問題。

根據(jù)社科院發(fā)布的《中國國家資產(chǎn)負債表2013》，扣除地方政府融資平臺債務規(guī)模，非金融企業(yè)部門債務余額58.67萬億元，占GDP比重為113%。中國住戶部門未嘗貸款余額16.1萬億元，占GDP比重為31%。中國經(jīng)濟整體的債務規(guī)模為111.6萬億元，全社會杠桿率為215%。這樣的杠桿率在全世界范圍也算是較高的水平。考慮到當前的實際融資利率較高，如果這種狀況延續(xù)，將會使中國政府和企業(yè)面臨資金鏈斷裂和盈利水平大幅下滑的風險，特別是對于原本處于融資弱勢的實體企業(yè)。但是我們預計高利率的局面在2014年很難得到根本緩解，一方面利率改革仍在謹慎推進之中，央行大幅放寬資金的概率不大，盡管預計2014年的人民幣貸款可能逼近10萬億，但經(jīng)濟中可能并不會感受到流動性的寬松；另一方面房地產(chǎn)市場價格不斷上漲，大量資金涌入是重要因素。2013年大量的增量資金涌入房地產(chǎn)行業(yè)，而地產(chǎn)也恰恰是吸納資金并長期占用的大戶。如果這種局面不得到有效控制，則資金分配長期畸形恐難以避免。由此可見，房價上漲已經(jīng)不僅僅是購房者的憂慮，而是已經(jīng)危及到整個中國經(jīng)濟，而且未來仍將加劇。

除此以外，考慮到包括美聯(lián)儲在內(nèi)的多國銀行將開啟逆寬松政策，國際資金回流也將給國內(nèi)資金面帶來一定壓力，預計2014年央行的貨幣政策調(diào)節(jié)將更加靈活。但無論如何，“四高”的問題仍將在新年里困擾中國市場。

情緒波動左右市場走勢

實際上，在2013年市場的波動中我們也能找到這種情緒的影子。利好預期或者逢低買盤推動市場反彈一段，很快又會被現(xiàn)實的問題重新拉回來。我們預計在新的一年里這種狀況仍將繼續(xù)，對于包含市場70%市值的滬深300指數(shù)來說受到這種影響不可避免，因此我們建議投資者在股指期貨操作方面繼續(xù)波段操作的思路，不建議在連續(xù)反彈后重倉追高，或者在連續(xù)下探后重倉追空，風險管理仍然是期指操作最需要關注的問題。