IPO預(yù)披露的三層誤讀

18日起，證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站集中預(yù)披露IPO在審企業(yè)招股說(shuō)明書(shū)（申報(bào)稿），截至25日已有120余家企業(yè)完成預(yù)披露，預(yù)披露信息的集中釋放在一定程度上引發(fā)了部分市場(chǎng)人士的心理波動(dòng)。

究其原因，主要在于擔(dān)憂所謂“轟炸式”IPO預(yù)披露后，A股市場(chǎng)首發(fā)融資的快速釋放將接踵而至，引發(fā)市場(chǎng)、期指不可承受的“大擴(kuò)容”。而這一擔(dān)憂的根本動(dòng)因，又在于A股市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)客觀存在的IPO焦慮癥。

資深專家分析，上述擔(dān)憂在相當(dāng)程度上來(lái)自對(duì)發(fā)行制度政策的不解與誤解，當(dāng)前市場(chǎng)存在的IPO焦慮癥存在三層誤讀：將預(yù)披露與發(fā)審會(huì)、企業(yè)發(fā)行直接劃等號(hào)，將集中預(yù)披露與市場(chǎng)融資需求的集中釋放、大擴(kuò)容劃等號(hào)，將短期內(nèi)企業(yè)密集預(yù)披露與監(jiān)管層未來(lái)將安排集中消化在審存量劃等號(hào)。

在近年來(lái)分步驟推進(jìn)的股票發(fā)行市場(chǎng)化改革過(guò)程當(dāng)中，將發(fā)行過(guò)程置于陽(yáng)光下、接受各界監(jiān)督，逐步提前擬發(fā)行企業(yè)預(yù)披露時(shí)間，是一以貫之的措施之一。

2005年我國(guó)市場(chǎng)開(kāi)始實(shí)施預(yù)披露制度，按照當(dāng)時(shí)的要求，擬發(fā)行企業(yè)在發(fā)審會(huì)召開(kāi)前5天左右預(yù)披露相關(guān)申請(qǐng)文件。由于預(yù)披露時(shí)間較短，投資者閱讀材料時(shí)間不充分，提前預(yù)披露時(shí)間以增強(qiáng)新股發(fā)行透明度、加強(qiáng)公眾監(jiān)督，成為市場(chǎng)的一致呼聲。

2012年開(kāi)始，企業(yè)預(yù)先披露新股資料的時(shí)點(diǎn)顯著提前至反饋意見(jiàn)落實(shí)后、初審會(huì)之前，這一時(shí)點(diǎn)大約在企業(yè)上發(fā)審會(huì)前1個(gè)月左右。2013年的發(fā)行改革實(shí)施意見(jiàn)在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步要求，發(fā)行人招股書(shū)申報(bào)稿正式受理后，即在證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露，招股書(shū)預(yù)披露后，發(fā)行人相關(guān)信息及財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改。

“由于今年一季度獲批發(fā)行的企業(yè)均為此前已過(guò)會(huì)企業(yè)，僅需滿足新發(fā)行改革新政要求、完成會(huì)后事項(xiàng)等問(wèn)題，并不涉及預(yù)披露的新規(guī)。而近期預(yù)披露的企業(yè)均為未上會(huì)的在審企業(yè)，可以說(shuō)，18日起，招股書(shū)"受理即披露"的政策才真正在我國(guó)市場(chǎng)落地。”

某中型券商投行部門(mén)負(fù)責(zé)人表示，近期公布的預(yù)披露文件按照發(fā)行改革的要求對(duì)原有申請(qǐng)文件進(jìn)行了補(bǔ)充，并增加了2013年的財(cái)務(wù)信息，之所以在近期密集披露，是因?yàn)槎鄶?shù)公司在近期完成了去年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的更新。

由于過(guò)往預(yù)披露制度安排下，預(yù)披露與發(fā)審會(huì)之間存在相對(duì)固定的時(shí)間關(guān)系，市場(chǎng)容易將密集預(yù)披露理解為密集發(fā)行的“信號(hào)”，但事實(shí)上在現(xiàn)行發(fā)行政策安排下，預(yù)披露的“信號(hào)”意義已經(jīng)不存在。

首先，現(xiàn)行披露制度下，發(fā)行人IPO申請(qǐng)文件實(shí)現(xiàn)“受理即披露”，預(yù)披露與發(fā)審會(huì)召開(kāi)之間已無(wú)必然或固定的時(shí)間聯(lián)系，兩者之間不應(yīng)再劃等號(hào)。“信息照披露、隊(duì)照排”將成為未來(lái)一段時(shí)間IPO審核生態(tài)。

其次，在監(jiān)管層明確提出“兼顧改革力度與市場(chǎng)可承受程度”、市場(chǎng)各方歸位盡責(zé)水平進(jìn)一步提高的基礎(chǔ)上，并不會(huì)出現(xiàn)集中大量發(fā)行、“大擴(kuò)容”的情況，企業(yè)融資需求有序釋放是可以預(yù)期的未來(lái)。

再者，近期企業(yè)集中預(yù)披露招股書(shū)，是由于依照新股發(fā)行改革要求，在審企業(yè)均需補(bǔ)充提交2013年財(cái)務(wù)信息，并依據(jù)新股發(fā)行改革的系列補(bǔ)充措施完善信息披露文件，2月份至今的發(fā)行市場(chǎng)“空窗”也是因?yàn)檫@一原因而自然暫停。集中預(yù)披露之后，審核流程將按步驟推進(jìn)，發(fā)審會(huì)召開(kāi)前五天證監(jiān)會(huì)按規(guī)定將在網(wǎng)站上披露發(fā)審會(huì)信息，這才是研判發(fā)行節(jié)奏的可參考信息。而融資需求如何最終落實(shí)為融資行為，還將由市場(chǎng)參與各方博弈決定。

預(yù)披露制度改革作為發(fā)行改革組成部分，其根本用意一方面在于增加透明度，通過(guò)更早披露信息，使投資者、社會(huì)公眾擁有充分的時(shí)間研判擬IPO公司的信息披露文件，并在此基礎(chǔ)上作出審慎的投資判斷；一方面要求發(fā)行人真正承擔(dān)起信息披露第一責(zé)任人的責(zé)任，逐步杜絕發(fā)行人及中介機(jī)構(gòu)“縫補(bǔ)式”的申報(bào)習(xí)慣，提高IPO市場(chǎng)整體信息披露質(zhì)量。

“制度落地之初，市場(chǎng)心理均會(huì)存在一個(gè)適應(yīng)的過(guò)程。但隨著完善后的發(fā)行改革措施逐漸作用于市場(chǎng)，市場(chǎng)各主體對(duì)新規(guī)則越來(lái)越理解、適應(yīng)，現(xiàn)階段的"IPO焦慮癥"會(huì)逐步消除，隨預(yù)披露大幅提前而至的公眾監(jiān)督，也會(huì)倒逼發(fā)行人信息披露質(zhì)量、市場(chǎng)中介機(jī)構(gòu)的執(zhí)業(yè)水平進(jìn)一步提升。”前述專家說(shuō)。

“銀”“地”救主屢未果 市場(chǎng)弱勢(shì)盡顯現(xiàn)

最近一個(gè)月以來(lái)，以國(guó)泰君安為首的多頭司令高調(diào)唱多400點(diǎn)反彈，并引發(fā)市場(chǎng)的軒然大波，月初滬指一度在銀行、地產(chǎn)股的帶動(dòng)下發(fā)動(dòng)了百點(diǎn)攻勢(shì)。不過(guò)，很快市場(chǎng)就陷入了藍(lán)籌脈沖的短線“陷阱”中：不僅藍(lán)籌股的持續(xù)進(jìn)攻力不足，新股可能重啟以及經(jīng)濟(jì)下行等壓力，令場(chǎng)內(nèi)資金無(wú)奈選擇短炒模式。

某種程度上，上周市場(chǎng)的跌跌不休更是將投資者當(dāng)下這種疲弱心理盡顯無(wú)疑。上周一滬指收出帶量大陰線之后，市場(chǎng)并未出現(xiàn)像樣的反抽，周二的止跌回穩(wěn)以及其后市場(chǎng)的跌跌不休，都表明場(chǎng)內(nèi)資金的交投熱情已降至冰點(diǎn)。事實(shí)上，這期間央行意外宣布了定向降準(zhǔn)，且時(shí)點(diǎn)和幅度均超出市場(chǎng)此前預(yù)期，但仍未能扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)弱勢(shì)下行的步伐。

盤(pán)面上，銀行及地產(chǎn)股多次充當(dāng)弱勢(shì)救主的“護(hù)盤(pán)俠”，但無(wú)奈一來(lái)跟風(fēng)響應(yīng)者寥寥，二來(lái)市場(chǎng)預(yù)期已然開(kāi)始向下修正，因而整體市場(chǎng)依然未擺脫弱勢(shì)下行的慣性束縛。上周滬指周跌幅為2.92%，整體成交也出現(xiàn)了一定的縮量狀況，這或表明本輪市場(chǎng)的下行還遠(yuǎn)未到結(jié)束之時(shí)，更多或是將行情指向疲弱無(wú)機(jī)會(huì)的“雞肋市”。

預(yù)期再度下修 弱勢(shì)震蕩或成慣性

回顧近一段時(shí)間市場(chǎng)的表現(xiàn)，可以說(shuō)每遇利空沖擊，市場(chǎng)幾乎都本能地以下跌進(jìn)行回應(yīng)，這似乎已經(jīng)成為了一種慣性。而短期市場(chǎng)整體預(yù)期的下修，或許還會(huì)進(jìn)一步強(qiáng)化這種弱勢(shì)震蕩的慣性。分析人士表示，目前來(lái)看，市場(chǎng)要擺脫這種慣性，除了需要經(jīng)濟(jì)及政策的逐步給力外，市場(chǎng)信心的強(qiáng)力恢復(fù)恐怕才是當(dāng)下最關(guān)鍵的力量。

應(yīng)該說(shuō)，無(wú)論是穩(wěn)增長(zhǎng)舉措的先行還是國(guó)泰君安證券敢于在此點(diǎn)位高喊400點(diǎn)反彈，無(wú)疑都指向政策刺激的預(yù)期大幅升溫。實(shí)際上，無(wú)論是區(qū)域規(guī)劃的加速帶來(lái)的區(qū)域基建潮，還是定向降準(zhǔn)啟動(dòng)的貨幣政策微調(diào)預(yù)期，確實(shí)在這一時(shí)點(diǎn)讓“久旱望甘霖”的市場(chǎng)看到了轉(zhuǎn)機(jī)。于是地產(chǎn)股搖旗吶喊，金融股也振臂而來(lái)，周期股紛紛蠢蠢欲動(dòng)。

然而，現(xiàn)實(shí)很快就讓這些搶跑者“投降”：一來(lái)，目前出臺(tái)的穩(wěn)增長(zhǎng)政策，均是托底式舉措；二來(lái)，由于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的狀況，政策微調(diào)的效應(yīng)難免會(huì)被大打折扣。

此外，政治局會(huì)議重申堅(jiān)持現(xiàn)有的財(cái)政貨幣政策基調(diào)，這在一定程度上打擊了短期市場(chǎng)對(duì)政策刺激的憧憬。今年一季度經(jīng)濟(jì)增速處于年度預(yù)期目標(biāo)范圍內(nèi)，就業(yè)形勢(shì)總體較好，物價(jià)水平基本穩(wěn)定，貿(mào)易收支狀況有所改善，財(cái)政收入、企業(yè)效益、居民收入狀況較好。也就是說(shuō)，一季度的GDP增速是處于管理層的容忍范圍之內(nèi)的，即便短期管理層出臺(tái)不少微刺激，也只是提前預(yù)防經(jīng)濟(jì)失速風(fēng)險(xiǎn)。分析人士表示，A股市場(chǎng)向來(lái)都是“政策市”，對(duì)強(qiáng)刺激政策的憧憬往往都能一觸即發(fā)，并能催生階段性的反彈行情。然而，隨著市場(chǎng)預(yù)期的不斷驗(yàn)偽，接下來(lái)市場(chǎng)對(duì)刺激政策的預(yù)期可能逐步面臨下修。中期來(lái)看，在經(jīng)濟(jì)下行壓力較大以及市場(chǎng)供給將增加的背景下，投資者可能要習(xí)慣過(guò)“苦日子”，畢竟震蕩下行可能是市場(chǎng)的一種常態(tài)。

強(qiáng)力刺激預(yù)期落空 弱勢(shì)震蕩幾成慣性

自1849點(diǎn)的中期底以來(lái)，市場(chǎng)雖多次出現(xiàn)超跌反彈行情，但反映在K線形態(tài)上，卻是一個(gè)“M”連著一個(gè)“M”，且滬指頭肩的高度越來(lái)越低。市場(chǎng)似乎總有一股無(wú)形的壓制力存在，即便是近來(lái)管理層不斷出臺(tái)利好，市場(chǎng)依然充耳不聞地沿著弱勢(shì)下行的通道運(yùn)行。當(dāng)市場(chǎng)越來(lái)越習(xí)慣于這種弱勢(shì)震蕩之后，以往總能觸發(fā)反彈的政策刺激出現(xiàn)邊際效應(yīng)遞減。分析人士表示，政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)堅(jiān)持現(xiàn)有的財(cái)政貨幣政策基調(diào)，再次修正了此前市場(chǎng)高漲的政策預(yù)期，而在目前經(jīng)濟(jì)增速下滑的背景下，各類潛在的利空沖擊如影隨形，如果沒(méi)有強(qiáng)有力的政策刺激，市場(chǎng)的筑底周期會(huì)拉長(zhǎng)。