A股難有向上的大行情，甚至將繼續(xù)下探去年6月的低點(diǎn)

目前，國(guó)家想通過(guò)平穩(wěn)去杠桿完成改革的方式將使得這輪調(diào)整周期拉長(zhǎng)。這對(duì)未來(lái)一兩年A股其他板塊的盈利水平將繼續(xù)形成壓制?？梢灶A(yù)見(jiàn)，A股市場(chǎng)在未來(lái)一兩年難有向上的大行情，甚至近期將繼續(xù)下探考驗(yàn)去年6月的低點(diǎn)。

充滿(mǎn)改革預(yù)期的2014年年初，上證指數(shù)并沒(méi)有給市場(chǎng)帶來(lái)暖意，而是延續(xù)了去年年底的下行態(tài)勢(shì)。新年短短7個(gè)交易日內(nèi)，期指已經(jīng)累計(jì)下跌超過(guò)百點(diǎn)，跌幅接近5%。

去年12月以來(lái)，IPO重啟的利空預(yù)期成為壓制市場(chǎng)的最主要力量。上周和本周持續(xù)上馬的新股申購(gòu)成為壓垮市場(chǎng)的最后一根稻草。上證指數(shù)上周下破了去年8月以來(lái)形成的M頭頸線(xiàn)，市場(chǎng)走勢(shì)岌岌可危。

雖然市場(chǎng)對(duì)2014年A股市場(chǎng)充滿(mǎn)信心，但是筆者認(rèn)為未來(lái)走勢(shì)可能并不樂(lè)觀(guān)。結(jié)合國(guó)家貨幣趨緊和資金利率中樞不斷抬升，對(duì)比了同樣充滿(mǎn)改革期待的2003—2004年的情況，我們可以發(fā)現(xiàn)很多相似之處。2014—2015年的A股市場(chǎng)也將面臨同樣的考驗(yàn)。

在筆者可獲取的房地產(chǎn)價(jià)格和房地產(chǎn)投資開(kāi)發(fā)完成額的數(shù)據(jù)來(lái)看，從2003年開(kāi)始，有兩個(gè)周期兩者的增速是出現(xiàn)了背離的，即2004年2月至2004年12月和2013年2月至今。這兩個(gè)時(shí)期，國(guó)家對(duì)于房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的態(tài)度截然不同。2003年有“18號(hào)文”將房地產(chǎn)定義為國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)，2013年以“限購(gòu)令”為代表的全面調(diào)控加碼。但為什么兩個(gè)階段會(huì)出現(xiàn)相似的局面？我們從資金利率端找到了答案。

房地產(chǎn)作為資金利率敏感度較高的行業(yè)，資金利率的抬升對(duì)開(kāi)發(fā)商的情緒主導(dǎo)和利率增長(zhǎng)有著直接的影響。2003—2004年期間，十年期國(guó)債收益率從最低的2.8%飆升至5.2%。當(dāng)時(shí)通脹水平從同比0.2%升至最高的5.3%。央行為了平抑物價(jià)將存款準(zhǔn)備金率從6%上調(diào)至7.5%成為資金利率上升的主要原因。同時(shí)，M1、M2增速同比也呈現(xiàn)回落。其中，M1的增速回落幅度明顯大于M2，可見(jiàn)市場(chǎng)資金活性大幅下降。在資金成本不斷抬升的過(guò)程中，出現(xiàn)了借新債還舊債的局面。房地產(chǎn)固化了市場(chǎng)上的多數(shù)存量資金，對(duì)其他實(shí)體行業(yè)形成擠壓。

現(xiàn)階段我們注意到，十年期國(guó)債收益從2012年最低3.3%左右上升至目前的4.5%左右。雖然同期通脹水平維持穩(wěn)定，存款準(zhǔn)備金率也未見(jiàn)上調(diào)，但是政府和央行對(duì)于通過(guò)超發(fā)貨幣來(lái)支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的警覺(jué)性增加。去產(chǎn)能、去杠桿的意愿不斷增強(qiáng)，影子銀行的規(guī)范不斷加碼，成為本輪資金抬升的主要推手。房地產(chǎn)價(jià)格依舊高燒不退，市場(chǎng)資金通過(guò)銀行表外大多流向房地產(chǎn)市場(chǎng)，出現(xiàn)了M1增速回落幅度大于M2的現(xiàn)象，借新債還舊債局面愈發(fā)嚴(yán)重，這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)形成了資金擠占。

在這樣一個(gè)資金成本不斷抬升的周期中，以房地產(chǎn)為代表的高資金集中度行業(yè)都面臨價(jià)值重估。這也是房地產(chǎn)和銀行業(yè)利潤(rùn)近兩年屢創(chuàng)新高，但A股市場(chǎng)房地產(chǎn)板塊和銀行板塊卻依舊萎靡不振、處于低市盈率狀態(tài)的主要原因。在房地產(chǎn)市場(chǎng)利潤(rùn)率依舊高于傳統(tǒng)制造業(yè)的局面下，市場(chǎng)資金的流向不會(huì)發(fā)生改變。這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)資金的擠占也不會(huì)結(jié)束。一旦市場(chǎng)資金利率上升至房地產(chǎn)商都無(wú)法接受的程度，才有望迎來(lái)新一輪的洗牌。房地產(chǎn)資金才有望回流實(shí)體經(jīng)濟(jì)，完成政府所希望看到的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

目前，國(guó)家想通過(guò)平穩(wěn)去杠桿完成改革的方式將使得這輪調(diào)整周期拉長(zhǎng)。這對(duì)未來(lái)一兩年A股其他板塊的盈利水平將繼續(xù)形成壓制。可以預(yù)見(jiàn)，A股市場(chǎng)在未來(lái)一兩年難有向上的大行情，甚至近期將繼續(xù)下探考驗(yàn)去年6月的低點(diǎn)。