股指期貨上市以來，中國證券市場出現(xiàn)了一輪“經(jīng)濟領(lǐng)先復蘇，股市意外暴跌”的行情。雖然基本面、政策面、資金面明顯偏弱，仍有不少股民抱怨：股指期貨來了，股市“看不懂”了。筆者以為，與其感性爭議股指期貨是否暴跌“元兇”、“幫兇”、“綁架股民的套索”，不如理性適應“IF時代”市場行情的新形勢、新特點，探索和嘗試股指期貨背景下投資交易的新方法、新技巧，盡快轉(zhuǎn)型為“懂期貨”的新型股民。

　　“惹不起”，能否“躲得起”

　　股指期貨是滬深300指數(shù)的金融衍生產(chǎn)品。其對中國A股市場產(chǎn)生影響只能循著“四大合約→滬深300指數(shù)→滬深300成份股→滬深兩市”的路徑。從理論上說，只要投資者遠離滬深300成份股，尤其遠離其中的權(quán)重股，就不會受到股指期貨的直接影響。但由于滬深300成份股涵蓋兩市的大型龍頭企業(yè)，具有廣泛的代表性，故滬深300指數(shù)對滬深兩市舉足輕重，不少權(quán)重股走勢往往 “牽一發(fā)而動全身”。如2008年1月中國平安(601318,股吧)巨額融資計劃重創(chuàng)股市，大面積殃及無辜。

　　日前中美戰(zhàn)略與經(jīng)濟對話達成一系列共識，其中包括中方將在審慎監(jiān)管的基礎(chǔ)上允許合格境外機構(gòu)投資者QFII投資股指期貨。現(xiàn)已有十多家QFII 考察了上海、北京等地的期貨公司。消息公布前后QFII在A股市場行動加速。從近期成交的大宗交易來看，此前常常出現(xiàn)的6%～13%左右的較大折價情況減少，其中，分別在5月25日、27日成交的招商銀行、寶鋼股份均出現(xiàn)以收盤價無折價成交。大宗交易信息顯示：5月份以來QFII機構(gòu)至少9次在大宗交易平臺買方席位現(xiàn)身，總計買入A股4000余萬股，動用資金3.5億元。QFII席位的交易明細凸顯銀行股最受青睞。境外機構(gòu)肯定要玩股指期貨，玩法不外乎趁股市低迷先行抄底滬深300權(quán)重股。國內(nèi)投資者或者“搭順風車”，或者避而遠之，但都要早做準備，考慮好應對策略。

　　其實股指期貨對股市的影響更主要體現(xiàn)在心理上。股票投資者越是將股指期貨視為洪水猛獸，則這種心理影響作用就越玄乎，越容易引發(fā)“羊群效應”。因此消極抱怨、恐懼不如積極面對，一味“躲貓貓”不如嘗試“逮老鼠”。

　　“老習慣”怎樣充值“新思維”

　　股指期貨投資者都是“盯著股市做期貨”，證券投資者要想避免“被期貨”，也必須騰出一只眼睛“盯著期貨做股票”，基本著眼點在以下幾個方面。

　　1.盤前效應

　　期貨市場前日收盤比股市晚15分鐘，當日開盤比股市早15分鐘，兩段合計30分鐘，其間交易狀況對當日股市的開盤有可能產(chǎn)生較為顯著的影響。期指主力合約與股市跳開幅度、方向即開盤的基本趨勢通常保持一致，極少發(fā)生偏離。但決定股市開盤走勢的歸根結(jié)底還是基本面和政策面因素，尤其是突發(fā)事件。股指期貨只是提前對各方因素進行綜合和量化，主要從幅度而非從方向上為滬深股市開盤提供有效參照。

　　如5月11、17日，期指主力IF1005合約提前平開后分別急速沖高和急速下跌，帶動滬深300和上證指數(shù)分別高開低走和低開低走。又如5月 12、20日，IF1005、IF1006合約提前開盤后快速下跌，帶動滬深300和上證指數(shù)雙雙跳空低開。再如5月21日，期指新主力IF1006合約提前平開后垂直落地，于9：28時創(chuàng)下股指期貨上市以來新低2677點后反身向上，以全日最高點收盤，帶動滬深300和上證指數(shù)直接跳空低開，于9：31 時創(chuàng)出本輪行情新低后強勢反彈，均以全日最高點收盤。

　　2.基差效應

　　基差就是滬深300指數(shù)現(xiàn)貨與期貨間的價差，代表著股民對滬深300權(quán)重股當前價位的認定和期民對滬深300指數(shù)未來價位的判斷。當宏觀經(jīng)濟向好、股市總體看漲時，期價高于現(xiàn)價形成“升水”；反之當期價低于現(xiàn)價形成“貼水”時，表明投資者對股市的信心不足。股指期貨上市以來基差多處于升水狀態(tài)，升水幅度有時還非常大，貼水則很少見。如5月17日上證指數(shù)暴跌137點， IF1005、IF1006合約出現(xiàn)罕見的“雙貼水”，顯示投資者對股市信心低迷至極，次日大盤便超跌反彈。

　　據(jù)中金所監(jiān)測，期指主力IF1005合約與滬深300指數(shù)相關(guān)系數(shù)達99.4％，體現(xiàn)期現(xiàn)兩市走勢高度趨同。大部分交易日基差率在2％以內(nèi)，期價圍繞現(xiàn)價上下波動。當基差超過合理區(qū)間并持續(xù)較長時間時，套利資金就會“聞風而動”，在滬深300指數(shù)現(xiàn)貨與期貨合約間買入價位低者，賣出價位高者，從中“無風險”賺取差價，這就導致基差很快向合理區(qū)間收攏。

　　當市場各方因素博弈最終驅(qū)動行情走勢改變方向時，期貨往往領(lǐng)先現(xiàn)貨幾分鐘。這是因為期貨保證金杠桿、T+0交易機制以及低交易成本可以更及時有效地體現(xiàn)投資者的意愿，保證金制度可“以小博大”，并且股指期貨的交易標的物就是滬深300指數(shù)合約，而在股市上則需通過300只成份股的交易來共同形成滬深300指數(shù)價位的變化。但這實質(zhì)上絕不代表“期價引導現(xiàn)價”，因為廣大股民決不可能在幾分鐘內(nèi)齊刷刷遵照股指期貨的走勢來買賣滬深300成份股。理解了“期價領(lǐng)先現(xiàn)價”的形成機理，我們不妨隨時關(guān)注股指期貨走勢，及時參考把握股市的先機。

　　如4月20日，期指主力IF1005合約于13：28時觸底企穩(wěn)，緊接著滬深300和上證指數(shù)分別于13：29時和13：31時觸底回穩(wěn)。5月 7日，IF1005合約于9：36時盤中觸底回升，5分鐘后滬深300和上證指數(shù)分別于9：41時盤中觸底回升。又如5月10日早盤11：09時，滬深 300指數(shù)和上證綜指急挫，跌破上一交易日低點，分別創(chuàng)出2798點和2646點階段新低；而期指主力IF1005合約則表現(xiàn)抗跌拒創(chuàng)新低，在部分空頭主動回補帶動下小幅攀升脫離“險區(qū)”，聯(lián)袂滬深300指數(shù)和上證綜指V形上升雙雙收紅。5月12日，IF1005合約13：06時在低位先行企穩(wěn)并反身向上，7分鐘后滬深300指數(shù)和上證綜指13：13時止跌反彈。再如5月24日，期指主力IF1006合約于10：47時創(chuàng)出盤中高點，3分鐘后滬深300 和上證指數(shù)于10：50時創(chuàng)出盤中高點。5月26日，期指主力IF1006合約于9：46時見頂回落，10分鐘后滬深300和上證指數(shù)于9：56時見頂回落。5月27日，IF1006合約于9：57時盤中觸底反彈向上，4分鐘后滬深300和上證指數(shù)于10：01時盤中觸底反彈向上。

　　3.倉位效應

　　從4月16日股指期貨推出至5月21日首次交割共25個交易日，其間日均成交19萬手、1700億元。與此同期滬深股市日均成交2200億元，期現(xiàn)規(guī)模大體相當。由于期貨實行T+0，其成交金額與股市不具備現(xiàn)實意義的可比性。目前股指期貨客戶數(shù)不到3萬，資金沉淀不過百億，即使“杠桿效應”也無法撬動擁有上億投資者、15萬億流通市值的滬深股市。但如果股指期貨成交金額突然放大并顯著超過現(xiàn)貨市場，則需引起投資者密切關(guān)注。

　　股指期貨成交量和持倉量的比值即換手率，上市首月最高接近34。相比之下黃金期貨上市初期比值最高為6，白糖(資訊,行情)、橡膠(資訊,行情)也不到9，而海外成熟市場股指期貨持倉量與成交量比例基本持平。這種差異體現(xiàn)了股指期貨投資者目前以散戶為主，出于規(guī)避隔夜倉風險而多為日內(nèi)短線交易的特點。上午開倉，下午14：30時之后逐步減倉。

　　股指期貨3年仿真交易數(shù)據(jù)顯示：當成交量與持倉量急劇大增時，往往預示大盤即將見頂或觸底。如2007年10月和2008年11月的牛熊之交，都曾出現(xiàn)上述變盤征兆。

　　股指期貨成交量放大如果并不伴隨走勢的顯著變化，則說明其中大量為無關(guān)趨勢的套利盤，對股市運行不造成方向性影響。如成交量放大伴隨走勢變化則往往影響行情。如5月11日股市單邊下跌收出大陰線，次日主力合約IF1005振蕩筑雙底，放出該合約最大日成交量27.3萬手并紅盤報收，帶動成交量未見放大的滬深300和上證指數(shù)翻紅，次日雙雙再拉大陽。又如5月26日，期指主力IF1006合約放出巨量，單邊成交32.6萬手創(chuàng)出近日新高，超過當日滬深300現(xiàn)貨成交額484.96億元約5倍，在前一日中陰線之后收陰十字星，同日滬深300和上證指數(shù)分別收出小陰、小陽十字星。次日期指和滬深 300、上證指數(shù)早盤略作下行便聯(lián)袂反身走出單邊上揚行情，以日內(nèi)最高點報收。

　　如果持倉總量明顯放大，則體現(xiàn)出市場主力多頭或空頭對后市走勢預期增強。如4月26日IF1005合約成交萎縮但持倉量增加，當日增倉1271 手創(chuàng)上市以后的最大增幅。主力IF1005持倉量達7079手，超過上市首日2702手1倍還多。4月27日股市繼續(xù)大跌，期指拉出第二根長陰并創(chuàng)出新低，交易量再次放大，總持倉9307手創(chuàng)出上市以后新高。4月28日滬深300和上證指數(shù)繼續(xù)收跌。持倉“價跌量升”表明多空爭斗還在持續(xù)，雙方都在不斷加碼，其結(jié)果往往是原有趨勢不變。

　　此外，經(jīng)驗豐富的老股民還可以利用股指期貨的大戶持倉報告制度，觀察哪個席位持有多少多倉或空倉，從而判斷機構(gòu)的風格和動向，作為操作的參考。

　　4.到期日效應

　　期貨合約臨近交割，期現(xiàn)價差會逐漸收窄趨于一致。與此同時主力合約“交班”，新主力價升量增。而所謂到期日效應，是指股指期貨合約臨近到期時段，如果套利盤和參與現(xiàn)金交割盤量足夠大、交割合約與現(xiàn)貨指數(shù)價差大，則期貨和現(xiàn)貨市場可能同時出現(xiàn)大量平倉，導致買賣失衡、成份股價格異常波動。在境外資金“熱錢”主導的港臺等股指期貨市場多有出現(xiàn)，而在本土資金主導的歐美金融期貨市場則較少見。

　　滬深300指數(shù)期貨合約的交割結(jié)算價為交割日最后兩小時現(xiàn)貨指數(shù)的算術(shù)平均價，致使操縱股指的難度大增。5月14日起持倉量不斷下降，期現(xiàn)套利者提前平倉了結(jié)跡象明顯。首個交割日IF1005合約持倉量很小，期現(xiàn)價格十分接近，至5月21日上午收盤時，兩者價差只有2點左右，下午14：00時前后圍繞交割結(jié)算價位形成橫盤，成功實現(xiàn)平穩(wěn)交割。然而如果日后套保主力大規(guī)模入市，臨近交割時如果多空套保頭寸大量盤踞且嚴重不對等，則打壓滬深300成份股同時做空股指期貨獲利的“交割日魔咒”亦不可不防。

　　“趨利避險”需要摒棄偏見

　　股市大盤與股指期貨間呈雙向互動關(guān)系，股指期貨不是現(xiàn)貨價格的決定因素，其行情走勢歸根結(jié)底由國內(nèi)外經(jīng)濟形勢和政策調(diào)控所決定。股指期貨上市之前中國股市多次暴跌，幅度和時間均超過其上市之后。如以10個交易日的首日最高和末日收盤來看，上證綜指2007年5月29日至6月11日大跌340 點，10月16日至29日大跌376點，2008年1月15日至28日暴跌1086點，8月4日至15日大跌343點，尤其是2009年8月4日至17日暴跌608點，從最高3478點跌至2870點收盤。相比之下2010年4月16日股指期貨上市至29日僅下跌291點，從最高3159點跌至2868點收盤。即使延伸到5月21日首次交割，25個交易日下跌576點，折算10個交易日僅下跌230點，充分證明股指期貨對股市具有“緩跌緩漲”作用。證券投資者只有摒棄主觀想像和偏見，實事求是科學看待股指期貨，才能從心理上“化敵為友”，從技術(shù)上利用它，實現(xiàn)投資交易的“趨利避險”。