隨著中金所不斷提高保證金比例和交易手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)，股指期貨市場(chǎng)的投機(jī)氛圍已經(jīng)逐漸減弱，股指期貨與現(xiàn)貨的基差也大幅收窄。

截至昨日收盤，上證50、滬深300以及中證500股指期貨收盤價(jià)格均出現(xiàn)大幅上漲，三大股指的收盤價(jià)格與現(xiàn)貨指數(shù)價(jià)格已經(jīng)基本持平。其中，中證500股指期貨各期限合約幾乎全線漲停，上證50和滬深300主力合約分別大漲4.68%和6.99%。

從中金所對(duì)保證金比例的調(diào)整可知，監(jiān)管層主要是為了限制非套期保值者的交易，而對(duì)套期保值交易的限制相對(duì)較弱。

先來(lái)看看股指期貨市場(chǎng)中不同類型的交易者。從期貨產(chǎn)品的初衷來(lái)看，套期保值是其根本目的，無(wú)論是商品期貨，還是金融期貨，其產(chǎn)生都是為了對(duì)沖市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，以當(dāng)前保證金購(gòu)買的合約，來(lái)避免未來(lái)的市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)。套期保值者的存在，是市場(chǎng)發(fā)展的基礎(chǔ)。

隨著期貨市場(chǎng)的發(fā)展壯大、合約的標(biāo)準(zhǔn)化，以及中間商和保證金制度的完善，期貨市場(chǎng)吸引了投機(jī)交易者在市場(chǎng)內(nèi)進(jìn)行多空博弈。投機(jī)交易者的加入，提升了市場(chǎng)的活躍度，并為套期保值交易提供了流動(dòng)性，有利于市場(chǎng)的價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制的健全。但投機(jī)交易者的介入，也推升了市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)，甚至有可能導(dǎo)致期貨與現(xiàn)貨價(jià)格的嚴(yán)重偏離。

然而，包括期貨在內(nèi)的衍生品都有套利機(jī)制，保證了其價(jià)格與標(biāo)的物價(jià)格不會(huì)偏離太大。如果期貨、現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格偏差超過(guò)套利成本，套利交易者會(huì)進(jìn)行正向或反向套利，平抑市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，使期貨價(jià)格回歸到正常范圍內(nèi)。所以，套利交易保證了期貨市場(chǎng)的價(jià)格波動(dòng)不至于偏離現(xiàn)貨市場(chǎng)太多。

我們看到，市場(chǎng)上三類交易者的目的不一樣，其對(duì)市場(chǎng)的需求也不一樣：套期保值者希望在交割日，期貨、現(xiàn)貨價(jià)格能收斂；投機(jī)交易者從市場(chǎng)的波動(dòng)中盈利，進(jìn)而也推升了市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)，其交易也更頻繁；套利交易者希望期現(xiàn)價(jià)格出現(xiàn)較大的偏離,并通過(guò)交易機(jī)制獲利。

因此，要限制投機(jī)交易，就要提升交易的成本，而這正是近期監(jiān)管層出臺(tái)各項(xiàng)措施的目的所在。

中金所從8月26日至28日，將非套期保值交易的保證金比例從10%逐步提升到20%，這三個(gè)交易日滬深300股指期貨的成交量從186.9萬(wàn)手逐步下滑至134萬(wàn)手，交易持倉(cāng)比從20.1倍下降至16.3倍，市場(chǎng)的交易活躍度開始小幅下降。8月31日，中金所將保證金比例再次提高到30%后，市場(chǎng)的成交量開始下臺(tái)階，8月31日至9月2日，滬深300股指期貨成交量銳減為59.8萬(wàn)手，交易持倉(cāng)比也下降至8.7倍。9月7日，中金所進(jìn)一步調(diào)整了保證金比例，并大幅提升了交易手續(xù)費(fèi)，期貨市場(chǎng)的交易量繼續(xù)下滑至4.3萬(wàn)手，9月8日交易量進(jìn)一步萎縮至3.4萬(wàn)手，而交易持倉(cāng)比已經(jīng)下滑到僅有0.7倍。

監(jiān)管層通過(guò)調(diào)整保證金比例和交易手續(xù)費(fèi)的標(biāo)準(zhǔn)，來(lái)打擊市場(chǎng)投機(jī)交易的目的已經(jīng)初步達(dá)到，市場(chǎng)投機(jī)氛圍大幅漸弱。

隨著市場(chǎng)的冷卻，股指期貨的負(fù)基差現(xiàn)象也出現(xiàn)了改善，貼水幅度明顯收窄，尤其是滬深300股指期貨和上證50股指期貨。

股指期貨的基差主要由三部分組成：保證金的持倉(cāng)成本、分紅導(dǎo)致的股票指數(shù)的回落以及市場(chǎng)情緒。

由于股指期貨保證金在購(gòu)買合約之后被占用，所以一般而言，股指期貨遠(yuǎn)期合約會(huì)有一定的溢價(jià)率，其溢價(jià)幅度便是保證金的成本，這部分會(huì)導(dǎo)致股指期貨升水。

我國(guó)三大股指期貨合約標(biāo)的指數(shù)，均不含現(xiàn)金分紅部分，所以一旦指數(shù)成分股進(jìn)行分紅，則股票指數(shù)會(huì)自然回落。股指期貨合約會(huì)提前反映出這部分的市場(chǎng)價(jià)格，指數(shù)成分股分紅會(huì)導(dǎo)致股指期貨貼水。

股指期貨的價(jià)格是投資者交易出來(lái)的，包含了投資者對(duì)指數(shù)價(jià)格走勢(shì)的判斷，反映出投資者的市場(chǎng)情緒，這部分是基差水平高低的決定性因素。近期股指期貨一直處于嚴(yán)重貼水狀態(tài)，主要是因?yàn)楣善笔袌?chǎng)的深度調(diào)整，使得投資者悲觀情緒較重，同時(shí)，我國(guó)融券交易機(jī)制的不健全，反向套利機(jī)制受阻，導(dǎo)致股指期貨深度貼水長(zhǎng)期運(yùn)行。

然而，經(jīng)過(guò)前期市場(chǎng)的調(diào)整，目前我國(guó)藍(lán)籌股指數(shù)估值的安全邊際已經(jīng)較為明顯。根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，目前上證50指數(shù)的市盈率為9.4倍，滬深300的市盈率為11.7倍，均處于歷史低位，而其股指期貨價(jià)格依然深度貼水的情況，更是為長(zhǎng)期投資者提供了盈利空間。我們認(rèn)為, 隨著市場(chǎng)情緒的穩(wěn)定，股指期貨深度貼水運(yùn)行的現(xiàn)狀將難以持續(xù)。