金投網(wǎng)（www.jhhuoguo.com）2月18日訊，6月中旬以來，A股市場經(jīng)歷了歷史罕見的“股災(zāi)”，A股接連遭受重挫，謠言四起。而對于期指出現(xiàn)巨幅貼水，三大期指幾經(jīng)觸及跌停板，股指期貨也被稱為A股大跌的罪魁禍?zhǔn)住?/p>

在股災(zāi)之前，股指期貨很好的起到了價格發(fā)現(xiàn)和風(fēng)險轉(zhuǎn)移兩大功能，其中價格發(fā)現(xiàn)表現(xiàn)在股指期貨指數(shù)走勢通常會略微領(lǐng)先于股票現(xiàn)貨指數(shù)走勢;風(fēng)險轉(zhuǎn)移表現(xiàn)在股指期貨與股票現(xiàn)貨指數(shù)走勢相關(guān)性很高且升貼水幅度通常維持在一定區(qū)間。

發(fā)生股災(zāi)時，因股票缺失流動性，股指期貨自然而然地成為了流動性載體，投資者為了規(guī)避其所持股票的系統(tǒng)性風(fēng)險，只能賣出股指期貨套保，這導(dǎo)致股指期貨出現(xiàn)了我國歷史上從未有過的巨大貼水。這也讓很多人認(rèn)為股指期貨的巨幅貼水是股票暴跌的原因所在，是股指期貨為股災(zāi)的罪魁禍?zhǔn)?，或認(rèn)為空頭通過股指期貨惡意最空，要求關(guān)閉股指期貨。

這其中認(rèn)為股指期貨是罪魁禍?zhǔn)椎耐顿Y者，最多的是中小散戶。但股指期貨的交易門檻已將絕大多數(shù)中小散拒之門外，而持有這種觀點(diǎn)的專業(yè)投資者或者學(xué)者，在股災(zāi)前都未進(jìn)行大量的股指期貨交易。對于衍生品領(lǐng)域，沒有相關(guān)的專業(yè)知識是難以做出正確合理的判斷的。但對股指期貨持中立或支持態(tài)度的人，卻多數(shù)是衍生品行業(yè)專家、或者期貨研究人員、期貨從業(yè)人員、衍生品投資者、衍生品專業(yè)教授等。

學(xué)界反對者中，以中央財經(jīng)大學(xué)中國企業(yè)研究中心主任、研究員劉姝威，中國社會科學(xué)院金融研究所研究員易憲容為代表，他們表示，股指期貨是A股暴跌元兇，是國內(nèi)外空頭勢力的聚焦所，是割散戶“韭菜”的絞肉機(jī)。

贊成派認(rèn)為，股指期貨為套期保值投資者提供了對沖風(fēng)險的工具，如果沒有股指期貨，持股的投資者只能拋售股票來規(guī)避下跌風(fēng)險，這反而增加了股市的拋壓。支持者中包括國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松和一些業(yè)界人士，他們卻認(rèn)為，股指期貨能成為投資者管理投資風(fēng)險(包括套?，F(xiàn)貨頭寸)的重要工具，機(jī)構(gòu)做空多半出于套保、套利的目的，這對全市場影響中性，所以應(yīng)該在必要的監(jiān)管下繼續(xù)發(fā)展金融衍生品。

反對者表示，股指期貨走勢易操縱A股市場走勢，要求暫停股指期貨。針對市場的眾多質(zhì)疑，巴曙松則多次撰文進(jìn)行解釋。在他看來，股指期貨要打壓股市，在中國股指期貨市場仍發(fā)展滯后，規(guī)模還很小的現(xiàn)狀下，在實(shí)踐操作中實(shí)屬天方夜譚?？缡袌霾倏v的交易行為是相當(dāng)不切實(shí)際的且風(fēng)險極大。還有一些金融機(jī)構(gòu)人士發(fā)聲力挺股指期貨，認(rèn)為A股暴跌不應(yīng)責(zé)難股指期貨，市場需要風(fēng)險管理工具。

贊成派是從理論出發(fā)，反對派是從實(shí)踐出發(fā)，雙方認(rèn)識針尖對麥芒。最終中金所將當(dāng)天開倉量限定在了10手，并大幅提高保證金比例和交易手續(xù)費(fèi)，使得股指期貨交易量極度萎縮，贊成派所看重的股指期貨的價格發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險轉(zhuǎn)移兩大功能幾乎喪失殆盡。

股指期貨被閹割 交易涼極度萎縮

僅從8月25日到9月2日，中國金融期貨交易所3次宣布限制對股指期貨的開倉數(shù)量，從單個合約當(dāng)日可開倉600手變?yōu)橹豢砷_10手，否則將被視為異常交易。而在一系列調(diào)整中，股指期貨交易保證金一次又一次被上調(diào)，交易手續(xù)費(fèi)也一次又一次被提高，到9月中旬，股指期貨當(dāng)月合約的成交量已經(jīng)萎縮到過去的1%甚至不到，這無疑是等同于暫停股指期貨。

中國金融交易所嚴(yán)控“異常交易”，使這個全球最活躍的股指期貨市場交投驟降至冰點(diǎn)，猝不及防的期貨經(jīng)紀(jì)商不得不向海外尋求出路。就在國內(nèi)股指期貨市場迅速萎縮之后，一些期貨公司的經(jīng)紀(jì)人開始忙起了一項新業(yè)務(wù)，代開富時中國A50指數(shù)期貨，而這種股指期貨的交易地點(diǎn)在新加坡交易所(下稱“新交所”)。據(jù)相關(guān)人士介紹，國內(nèi)股指期貨被限以來，國際上以中國股指為標(biāo)的的股指期貨開始受熱捧，一些在國內(nèi)不能正常進(jìn)行股指期貨交易的投資者開始把目光轉(zhuǎn)向國外。市場環(huán)境劇變，一些私募選擇積極應(yīng)對，尋求其他投資方向上的交易機(jī)會。期貨資管網(wǎng)的統(tǒng)計還顯示，對于已有或計劃尋求外部投資機(jī)會的私募來說，富時A50當(dāng)之無愧是最受歡迎的外盤股指品種，95%以上的私募計劃尋求A50上的投資機(jī)會;恒指、標(biāo)普500、道指、納斯達(dá)克指數(shù)也受到了不同程度的關(guān)注。

投資者通過各種渠道進(jìn)入新交所交易富時A50指數(shù)期貨，導(dǎo)致A50指數(shù)期貨成交量、持倉量都大幅增加，市場深度上升。另一層面意味著，隨著國內(nèi)股指期貨市場深度下降，通過套期保值轉(zhuǎn)移風(fēng)險的能力大減，交易者轉(zhuǎn)戰(zhàn)新交所，使A50更具價值發(fā)現(xiàn)功能，導(dǎo)致A股大盤定價權(quán)由國內(nèi)股指期貨市場旁落到新交所富時A50指數(shù)期貨。

從市場參與者角度看,國內(nèi)股指期貨與A50股指期貨投資者所持有的貨幣及所處的區(qū)域有別。前者多數(shù)在國內(nèi)、且以持有人民幣為主，后者則多位于國際機(jī)構(gòu)、且持有的多為美元。此外，國內(nèi)投資者在投資觀念上傾向于看多中國，境外投資者則傾向于看空中國。在目前人民幣貶值的大背景下，按美元計價的A50較國內(nèi)相應(yīng)指數(shù)表現(xiàn)更為弱勢實(shí)屬正常。

從市場機(jī)制看，因富時A50的交割以收盤價為準(zhǔn)，拋售成本卻以拋售期均值計價，空頭只需拋售現(xiàn)貨后交割期貨便可賺取價差收益。但反過來說，因難以融券，如果想要拉升現(xiàn)貨交割期貨，這無法輕易實(shí)現(xiàn)。

市場參與者與市場機(jī)制共同決定了A50是天然的市場，而定價權(quán)移交給A50,最終的結(jié)果便是多空對決的天平傾向于空頭。

所以，一方面國內(nèi)股指期貨因其可以做空的屬性而被視作股災(zāi)元兇，理論上與實(shí)證上都不能站穩(wěn)腳跟;另一方面，我們還需要面對因暫停國內(nèi)股指期貨而導(dǎo)致定價權(quán)旁落別家及一系列后遺癥。

業(yè)內(nèi)資深人士指出，“長遠(yuǎn)來看，上層‘一帶一路’等戰(zhàn)略要求我們在金融市場建設(shè)上與國際對接，海外也有過股災(zāi)，但沒有因此關(guān)掉過股指期貨市場。股指期貨可以減緩現(xiàn)貨市場賣壓，而不是助跌，是一個風(fēng)險的轉(zhuǎn)移，我們應(yīng)該讓更多交易者學(xué)習(xí)這個工具，而不是廢掉。當(dāng)然，特殊時期采取限制降低過度杠桿在情理之中。”

有專家建議，應(yīng)當(dāng)就股指期貨對市場的影響進(jìn)行嚴(yán)肅論證，不應(yīng)過度悲觀。巴曙松認(rèn)為，尤其是在股市下跌中，一些對股指期貨較為情緒化的判斷，需要從理論和實(shí)踐角度予以說明，理性反思后，應(yīng)當(dāng)是繼續(xù)支持股指期貨的健康發(fā)展，支持中國的金融衍生品市場在資本市場演進(jìn)過程中自我調(diào)節(jié)，自我改進(jìn)，為中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)打造出風(fēng)險管理的成熟體系，而不僅僅是停留在情緒化的、缺乏理論和實(shí)踐支持的指責(zé)。

杰詢投資的投資總監(jiān)朱博士呼吁，要早日奪回國內(nèi)股指期貨市場對現(xiàn)貨指數(shù)的定價權(quán)，兩步分化解決問題。第一，要盡快使國內(nèi)股指期貨正常化，加強(qiáng)金融衍生品市場建設(shè)，恢復(fù)投資者信心;第二，設(shè)法通過一系列手段將A富時A50邊緣化,使國內(nèi)股指期貨再度回歸舞臺中央，成為投資者期現(xiàn)交易的首選，充分發(fā)揮其價格發(fā)現(xiàn)與套期保值的功能。

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