在經(jīng)濟增長放緩、政策趨穩(wěn)而短期流動性趨于寬松的背景下，在前期市場已充分反映悲觀預期，負面作用短期邊際遞減以及適應性心理出現(xiàn)的共同作用下，股指有望受到季節(jié)性因素刺激展開估值修復行情。

從近期我國公布的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟增長方面，第二季度GDP同比增速由第一季度的11.9%回落至10.3%，低于此前預期的10.5%，二季度經(jīng)濟增長明顯放緩。從6月份的數(shù)據(jù)看，除了投資增速和稍早公布的出口增速略強于預期以外，其他數(shù)據(jù)都弱于預期，其中以工業(yè)生產(chǎn)增加值同比增速的超預期大幅回落最為顯著，該數(shù)據(jù)由5月份的16.5%降至13.7%，顯示6月份經(jīng)濟增長放緩的速度快于市場預期。通脹方面，受食品價格季節(jié)性回落的影響，6月份CPI同比增速由5月份的3.1%意外降至2.9%，低于市場預期的3.3%，通脹壓力出現(xiàn)緩和。參考各方因素，預計第三季度CPI仍可能出現(xiàn)反復。同期，受國際大宗商品價格下跌的影響，PPI同比增速見頂回落，由5月份的7.1%降至6.4%，回落速度快于預期。我們認為，總體而言，伴隨經(jīng)濟整體的降溫，下半年通脹壓力可控，并將給予政策更大的調(diào)整空間。房地產(chǎn)市場方面，盡管房地產(chǎn)建設活動仍然活躍，但房地產(chǎn)交易開始“量價齊跌”，這種局面出現(xiàn)的時間點大大早于市場預期，顯示出本輪地產(chǎn)調(diào)控政策效果相當顯著?？傮w而言，宏觀經(jīng)濟下滑態(tài)勢較為明顯，甚至在某種程度上呈現(xiàn)了超預期的下滑。

政策方面，從近期管理層在講話中透露出來的關(guān)于對宏觀經(jīng)濟的判斷和未來調(diào)控政策的取向來看，可以總結(jié)為以下幾點：關(guān)于宏觀經(jīng)濟的判斷，二季度經(jīng)濟的下滑是主動調(diào)控的結(jié)果，但在主動調(diào)控的同時，一些預期之外的因素，尤其是歐元區(qū)主權(quán)債務危機等，可能引致的負面疊加效應需引起足夠的重視，這也反映出管理層在某種程度上對于宏觀經(jīng)濟的擔憂。關(guān)于宏觀調(diào)控政策，管理層一方面強調(diào)要保持宏觀調(diào)控政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性，說明宏觀經(jīng)濟政策出現(xiàn)大轉(zhuǎn)向的可能性較小，尤其是房地產(chǎn)調(diào)控政策不太可能出現(xiàn)“空調(diào)”的情況，而另一方面，也強調(diào)要突出政策的靈活性和針對性，這說明面對國內(nèi)外的新情況，在之前的宏觀調(diào)控政策達到預期的效果后，為應對可能的超預期下滑，政策可能會出現(xiàn)有針對性的調(diào)整。綜合而言，政策的微調(diào)可以預期，但是顯著轉(zhuǎn)向的可能性微乎其微。最近有媒體報導房地產(chǎn)調(diào)控政策暗地松動的傳聞后，相關(guān)部門均迅速對此進行了澄清，并在不同場合反復強調(diào)了嚴格執(zhí)行調(diào)控政策的立場。

結(jié)合經(jīng)濟基本面和宏觀政策面的因素，雖然6月份經(jīng)濟下滑多少超出了市場預期，但是其反而有利于市場對政策面預期的回暖。在宏觀經(jīng)濟基本面和政策面的博弈中，政策面依然占據(jù)主導地位，這使得在兩個因素的綜合作用下，正面刺激更為可期。

自6月底7月初以來，市場資金面緊張的局面也開始得到迅速緩解，這在近期上海銀行間同業(yè)拆借利率（SHIBOR）的走勢上表現(xiàn)得較為明顯。市場情緒的回穩(wěn)也利于大盤股和市場的穩(wěn)定。

在上市公司基本面和估值方面我們可以看到，在宏觀經(jīng)濟增速穩(wěn)步下降和調(diào)控政策的影響下，上市公司業(yè)績增長已經(jīng)受到了負面影響，市場對于上市公司未來盈利的預期一直在下調(diào)。但我們認為，當前大幅偏離歷史均值的靜態(tài)估值已經(jīng)在較大程度上反映了市場較為悲觀的預期，未來這種利空作用或?qū)p弱。

另外從行業(yè)表現(xiàn)來看，前期大幅下跌的房地產(chǎn)、銀行、煤炭、有色金屬和化工板塊近期均輪番領(lǐng)先市場，說明超跌反彈和估值修復等因素可能是這一波反彈行情的主要促發(fā)因子。在宏觀經(jīng)濟并未重拾上升趨勢或穩(wěn)定在新的增長中樞的背景下，未來股指可以寄望的反彈空間也并不宜過于樂觀。

總體而言，在前期市場對于宏觀調(diào)控政策、經(jīng)濟下滑及公司盈利下滑等負面因素均進行了較大程度的反映后，隨著政策進入觀察期，中短期內(nèi)政策將趨于穩(wěn)定，超跌板塊的估值修復有望支撐股指保持進一步的反彈格局。