盡管歐元區(qū)財(cái)長(zhǎng)批準(zhǔn)了對(duì)希臘1300億歐元的救助方案，但此舉并未打消投資者對(duì)歐債危機(jī)的顧慮，紛紛買入黃金避險(xiǎn)。其實(shí)，影響金價(jià)的因素有很多，較重要的有美元、通脹、地緣政治等。而無(wú)論是貨幣的超發(fā)，還是通脹的高企，這些因素與金價(jià)的關(guān)系其實(shí)都體現(xiàn)了黃金與信用貨幣的博弈。

1、黃金與美元負(fù)相關(guān)關(guān)系不穩(wěn)定

金價(jià)與美元一般被認(rèn)為存在此消彼長(zhǎng)的關(guān)系。光大證券分析師汪前明表示，一方面黃金以美元計(jì)價(jià)，所以美元上漲利空金價(jià)；另一方面，美元與黃金“爭(zhēng)奪”貨幣的地位。“由于黃金的商品屬性極低，所以囤積黃金本身不能帶來(lái)收益，而美元是主導(dǎo)世界的紙幣，持有美元本身可以帶來(lái)收益，這主要來(lái)自于利率與匯率的變化。因此，利率與匯率的變化直接影響美元與黃金的地位強(qiáng)勢(shì)美元對(duì)應(yīng)著投資黃金的機(jī)會(huì)成本在升高。”

中金公司分析員孔慶影指出，美元和黃金價(jià)格之間的聯(lián)系主要體現(xiàn)在兩方面。一方面，美元匯率直接影響非美元計(jì)價(jià)地區(qū)的黃金供給和實(shí)物消費(fèi)需求，而主要的黃金供給和消費(fèi)需求都發(fā)生在這類地區(qū)。“從供給方面看，由于地表存量巨大，黃金每年的增量供給礦產(chǎn)量對(duì)總供給的影響有限，故美元通過影響邊際生產(chǎn)成本對(duì)金價(jià)的影響也較為有限。”孔慶影表示，“相較之下，美元匯率對(duì)需求端的影響更重要，美元與終端需求國(guó)家貨幣交叉匯率的走強(qiáng)，將推高該國(guó)本幣計(jì)價(jià)的黃金價(jià)格，從而打壓實(shí)物黃金需求。去年下半年印度黃金需求大幅下降，正是因?yàn)橛《缺R比相對(duì)美元大幅貶值，導(dǎo)致本幣金價(jià)上升至歷史高位，這與經(jīng)濟(jì)增速放緩和價(jià)格的高波動(dòng)率一起導(dǎo)致了印度黃金進(jìn)口的大幅下降。”

“另一方面，美元是一種公認(rèn)的避險(xiǎn)資產(chǎn)。當(dāng)市場(chǎng)動(dòng)蕩，風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避情緒主導(dǎo)時(shí)，投資者往往傾向于將持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)頭寸換成美元，從而導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)一步下跌和美元匯率上升。這種市場(chǎng)資金在高低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間配置導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格與美元之間的負(fù)相關(guān)性并非黃金獨(dú)有，但黃金是最接近金融資產(chǎn)的大宗商品，這種效應(yīng)的體現(xiàn)較明顯。”孔慶影表示，“值得注意的是，由于黃金的避險(xiǎn)屬性，歷史上許多市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的時(shí)期，黃金與美元一起上漲。近年來(lái)，此類時(shí)期通常是歐債危機(jī)加速惡化的階段，典型例子是在2010年第二季度，PIIGS（葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙等歐洲五國(guó)）國(guó)家主權(quán)CDS（信用違約掉期）的上升伴隨著黃金與美元負(fù)相關(guān)性的減弱。”

汪前明指出，美元指數(shù)歷史上有10次大幅上漲，其中有4次金價(jià)同時(shí)上漲。“這4次中，3次是因?yàn)樨泿盼C(jī)，1次是在連續(xù)加息周期內(nèi)。在3次貨幣危機(jī)中，美元實(shí)際上是"被走強(qiáng)"。只要貨幣危機(jī)不產(chǎn)生持續(xù)的通縮預(yù)期，金價(jià)的運(yùn)行軌跡將難以改變。”

2、實(shí)際利率影響力大

申銀萬(wàn)國(guó)研究指出，與美元指數(shù)和CPI相比，實(shí)際利率能更好地解釋金價(jià)的變動(dòng)。

“這說明，金價(jià)漲跌更多體現(xiàn)的是通脹預(yù)期，而長(zhǎng)期限的美國(guó)國(guó)債的收益率是最好的對(duì)未來(lái)通脹預(yù)期描述的量化指標(biāo)，且該指標(biāo)與實(shí)際利率的變化呈現(xiàn)同向關(guān)系。”申銀萬(wàn)國(guó)分析師葉培培表示，20年期美國(guó)國(guó)債的實(shí)際收益率與金價(jià)的負(fù)相關(guān)關(guān)系很穩(wěn)定。

“實(shí)際利率與金價(jià)的負(fù)相關(guān)性較高。負(fù)實(shí)際利率或?qū)嶋H利率由正轉(zhuǎn)負(fù)，都將利好金價(jià)。”汪前明表示，“在自1970年以來(lái)的42年中，負(fù)實(shí)際利率一共有10次，其中只有1年金價(jià)是下跌的。正實(shí)際利率共有30次，其中13年金價(jià)漲幅都大于3%。”

孔慶影指出，美國(guó)的利率水平是黃金市場(chǎng)非常重要的驅(qū)動(dòng)因素，因?yàn)辄S金是一種不生息資產(chǎn)，實(shí)際利率反映了持有黃金的機(jī)會(huì)成本。

加息對(duì)金價(jià)而言則是壞消息。1980年，時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的保羅·沃克爾為應(yīng)對(duì)嚴(yán)重的通脹，連續(xù)加息，使聯(lián)邦利率最高達(dá)20%。在高利率之后，金價(jià)從最高峰的666.75美元/盎司跌至317.5美元/盎司，并開始長(zhǎng)達(dá)20多年的大熊市。

但汪前明認(rèn)為，連續(xù)加息過程并不能改變金價(jià)上漲的勢(shì)頭。“加息或連續(xù)加息總伴隨著高通脹，而高通脹利好金屬貨幣、利空信用貨幣。連續(xù)加息的過程是通脹上行、實(shí)際利率上行的過程，連續(xù)加息的結(jié)束才往往代表著通脹或通脹預(yù)期的減弱。”

3、充裕流動(dòng)性利好金價(jià)

“黃金的一個(gè)優(yōu)勢(shì)是資源的相對(duì)稀缺，而紙幣有無(wú)限的供應(yīng)，所以貨幣供應(yīng)增速的上行利好金價(jià)。”汪前明表示。

1970年代，貨幣的高速發(fā)行導(dǎo)致高通脹和弱美元，金價(jià)從35美元/盎司大漲至830美元/盎司。1980年代初的高實(shí)際利率及自1982年起M2增速的放緩，使金價(jià)進(jìn)入下行通道。

“1980年代和1990年代，黃金經(jīng)過20年的熊市。期間，國(guó)際各主要國(guó)家的貨幣供應(yīng)增速不斷下行。”汪前明表示，“2002年以來(lái)，黃金進(jìn)入10年牛市，而這個(gè)時(shí)期美國(guó)M2與GDP的增速差明顯高于歷史上的其他10年。與此同時(shí)，歐洲、亞洲的主要國(guó)家也開始實(shí)行寬松的貨幣政策，各國(guó)央行為世界營(yíng)造了一個(gè)寬松的流動(dòng)性環(huán)境，使國(guó)際上熱錢暗涌，推升通脹，也推升了金價(jià)。”

“流動(dòng)性松緊永遠(yuǎn)是短期金價(jià)的催化劑。雖然從貨幣供需的角度看，低利率政策與市場(chǎng)充裕的流動(dòng)性之間幾乎可以劃等號(hào)，但在低名義利率持續(xù)期間，市場(chǎng)重大的風(fēng)險(xiǎn)事件仍可令流動(dòng)性緊張，表現(xiàn)為金融機(jī)構(gòu)融資困難。在金融市場(chǎng)最缺乏流動(dòng)性、人們最需要持有現(xiàn)金頭寸時(shí)，黃金開始展現(xiàn)其強(qiáng)大的抵押功能。”葉培培表示，“金價(jià)2011年9月下跌的背后是黃金租賃交易的盛行，這體現(xiàn)了黃金強(qiáng)大的避險(xiǎn)屬性。”

4、油價(jià)與金價(jià)較同步

自1970年以來(lái)，油價(jià)與金價(jià)的長(zhǎng)期走勢(shì)基本一致。汪前明指出，這其中的邏輯是：石油是近百年來(lái)最主要的工業(yè)能源，石油價(jià)格的漲跌直接影響通脹的高低，而黃金恰是最主要的抗通脹投資品之一，所以高油價(jià)導(dǎo)致高通脹，進(jìn)而推升金價(jià)。

“2011年以來(lái)黃金的走勢(shì)也可以用油價(jià)與金價(jià)的同向關(guān)系來(lái)研判，如始于去年1月的席卷北非地區(qū)的革命波及產(chǎn)油國(guó)利比亞、去年4月底本拉登被擊斃使美軍撤離中東地區(qū)的預(yù)期增強(qiáng)、去年8月底卡扎菲政權(quán)倒臺(tái)。這些事件都可看作改變金價(jià)運(yùn)行軌跡的直接或間接原因。”汪前明表示。

在汪前明看來(lái)，高油價(jià)是對(duì)金價(jià)的支撐，但油價(jià)近期不足以推動(dòng)金價(jià)大漲，原因有三個(gè)：一，今年是美國(guó)大選年，戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)的可能性很小；二，若油價(jià)大幅上漲，將傷害美國(guó)經(jīng)濟(jì)；三，歐債危機(jī)的反復(fù)在制約油價(jià)的同時(shí)，利好金價(jià)。

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