新規(guī)將導(dǎo)致流動(dòng)性趨緊、社會(huì)融資成本上升：銀行理財(cái)產(chǎn)品目前主要有三種投資渠道：債券市場(chǎng)、貨幣市場(chǎng)(包括同業(yè)拆借、票據(jù)買(mǎi)入反售等業(yè)務(wù))、融資類業(yè)務(wù)(目前銀信合作業(yè)務(wù)已基本停止，各銀行主要通過(guò)信托受益權(quán)、金融資產(chǎn)交易所、證券公司通道等方式開(kāi)展)，融資類業(yè)務(wù)屬非標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，受到35%的限制。

銀監(jiān)會(huì)近日下發(fā)通知規(guī)范銀行理財(cái)業(yè)務(wù)投資運(yùn)作，其中核心要點(diǎn)是：

1)要求銀行規(guī)范理財(cái)資金投資于“非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)”業(yè)務(wù)，“非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)”定義為未在銀行間市場(chǎng)及證券交易所市場(chǎng)交易的債權(quán)性資產(chǎn)，包括但不限于信貸資產(chǎn)、信托貸款、委托貸款、承兌匯票、信用證、應(yīng)收賬款、各類受(收)益權(quán)、帶回購(gòu)條款的股權(quán)性融資等，理財(cái)資金投資非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)余額在任何時(shí)點(diǎn)不得超過(guò)理財(cái)產(chǎn)品余額的35%或上一審計(jì)年度披露總資產(chǎn)的4%；

2)要求銀行實(shí)現(xiàn)每個(gè)理財(cái)產(chǎn)品與所投資資產(chǎn)一一對(duì)應(yīng)，停止資產(chǎn)池運(yùn)作模式，對(duì)2013 年底仍未做到一一對(duì)應(yīng)的理財(cái)產(chǎn)品，要比照自營(yíng)貸款計(jì)入風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資產(chǎn)；

3)商業(yè)銀行不得為非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)資產(chǎn)或股權(quán)性資產(chǎn)融資提供任何直接或間接、顯性或隱性的擔(dān)?；蚧刭?gòu)承諾。

我們測(cè)算，目前中國(guó)銀行業(yè)融資類業(yè)務(wù)平均占比在30%左右，上市銀行中興業(yè)、民生占比較高，約50%，這項(xiàng)政策將制約部分已經(jīng)超標(biāo)銀行此類業(yè)務(wù)的開(kāi)展。

同時(shí)，預(yù)計(jì)銀行理財(cái)資金將更多流入債券市場(chǎng)，這將拉低債券市場(chǎng)及銀行間市場(chǎng)整體收益率水平，降低企業(yè)發(fā)債成本。但另一方面，新政策將使類貸款市場(chǎng)資金可得性更差，利率上升，導(dǎo)致在類貸款市場(chǎng)上融資的企業(yè)財(cái)務(wù)成本上升。

由于目前債券融資在社融總量中的占比遠(yuǎn)小于信托貸款、委托貸款以及其他由銀行理財(cái)資金支持的類貸款業(yè)務(wù)，因此我們預(yù)計(jì)類貸款市場(chǎng)利率的上升程度將超過(guò)債券市場(chǎng)利率的下降程度，從而帶動(dòng)全社會(huì)融資成本上升，導(dǎo)致銀行板塊估值水平整體下降。

理財(cái)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整將帶來(lái)局部融資困難等短期摩擦成本并制約宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇：當(dāng)銀行受35%上限的制約進(jìn)行理財(cái)資金投資結(jié)構(gòu)調(diào)整時(shí)，對(duì)這一融資渠道較為依賴的開(kāi)發(fā)商、地方政府融資平臺(tái)等將面臨融資困難。

同時(shí)，當(dāng)部分已超標(biāo)的銀行開(kāi)始?jí)嚎s融資類業(yè)務(wù)時(shí)，勢(shì)必陸續(xù)退出部分已投資的項(xiàng)目。結(jié)構(gòu)調(diào)整將在短期內(nèi)產(chǎn)生摩擦成本，這不僅將帶來(lái)整體社會(huì)層面資金的相對(duì)緊張，甚至將可能對(duì)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量產(chǎn)生負(fù)面影響。