盡管歐元區(qū)財長批準了對希臘1300億歐元的救助方案，但此舉并未打消投資者對歐債危機的顧慮，紛紛買入黃金避險。其實，影響金價的因素有很多，較重要的有美元、通脹、地緣政治等。而無論是貨幣的超發(fā)，還是通脹的高企，這些因素與金價的關系其實都體現(xiàn)了黃金與信用貨幣的博弈。

1、黃金與美元負相關關系不穩(wěn)定

金價與美元一般被認為存在此消彼長的關系。光大證券分析師汪前明表示，一方面黃金以美元計價，所以美元上漲利空金價；另一方面，美元與黃金“爭奪”貨幣的地位。“由于黃金的商品屬性極低，所以囤積黃金本身不能帶來收益，而美元是主導世界的紙幣，持有美元本身可以帶來收益，這主要來自于利率與匯率的變化。因此，利率與匯率的變化直接影響美元與黃金的地位強勢美元對應著投資黃金的機會成本在升高。”

中金公司分析員孔慶影指出，美元和黃金價格之間的聯(lián)系主要體現(xiàn)在兩方面。一方面，美元匯率直接影響非美元計價地區(qū)的黃金供給和實物消費需求，而主要的黃金供給和消費需求都發(fā)生在這類地區(qū)。“從供給方面看，由于地表存量巨大，黃金每年的增量供給礦產(chǎn)量對總供給的影響有限，故美元通過影響邊際生產(chǎn)成本對金價的影響也較為有限。”孔慶影表示，“相較之下，美元匯率對需求端的影響更重要，美元與終端需求國家貨幣交叉匯率的走強，將推高該國本幣計價的黃金價格，從而打壓實物黃金需求。去年下半年印度黃金需求大幅下降，正是因為印度盧比相對美元大幅貶值，導致本幣金價上升至歷史高位，這與經(jīng)濟增速放緩和價格的高波動率一起導致了印度黃金進口的大幅下降。”

“另一方面，美元是一種公認的避險資產(chǎn)。當市場動蕩，風險規(guī)避情緒主導時，投資者往往傾向于將持有的風險資產(chǎn)頭寸換成美元，從而導致風險資產(chǎn)進一步下跌和美元匯率上升。這種市場資金在高低風險資產(chǎn)之間配置導致的資產(chǎn)價格與美元之間的負相關性并非黃金獨有，但黃金是最接近金融資產(chǎn)的大宗商品，這種效應的體現(xiàn)較明顯。”孔慶影表示，“值得注意的是，由于黃金的避險屬性，歷史上許多市場風險偏好較低的時期，黃金與美元一起上漲。近年來，此類時期通常是歐債危機加速惡化的階段，典型例子是在2010年第二季度，PIIGS（葡萄牙、意大利、愛爾蘭、希臘、西班牙等歐洲五國）國家主權CDS（信用違約掉期）的上升伴隨著黃金與美元負相關性的減弱。”

汪前明指出，美元指數(shù)歷史上有10次大幅上漲，其中有4次金價同時上漲。“這4次中，3次是因為貨幣危機，1次是在連續(xù)加息周期內(nèi)。在3次貨幣危機中，美元實際上是"被走強"。只要貨幣危機不產(chǎn)生持續(xù)的通縮預期，金價的運行軌跡將難以改變。”

2、實際利率影響力大

申銀萬國研究指出，與美元指數(shù)和CPI相比，實際利率能更好地解釋金價的變動。

“這說明，金價漲跌更多體現(xiàn)的是通脹預期，而長期限的美國國債的收益率是最好的對未來通脹預期描述的量化指標，且該指標與實際利率的變化呈現(xiàn)同向關系。”申銀萬國分析師葉培培表示，20年期美國國債的實際收益率與金價的負相關關系很穩(wěn)定。

“實際利率與金價的負相關性較高。負實際利率或?qū)嶋H利率由正轉負，都將利好金價。”汪前明表示，“在自1970年以來的42年中，負實際利率一共有10次，其中只有1年金價是下跌的。正實際利率共有30次，其中13年金價漲幅都大于3%。”

孔慶影指出，美國的利率水平是黃金市場非常重要的驅(qū)動因素，因為黃金是一種不生息資產(chǎn)，實際利率反映了持有黃金的機會成本。

加息對金價而言則是壞消息。1980年，時任美聯(lián)儲主席的保羅·沃克爾為應對嚴重的通脹，連續(xù)加息，使聯(lián)邦利率最高達20%。在高利率之后，金價從最高峰的666.75美元/盎司跌至317.5美元/盎司，并開始長達20多年的大熊市。

但汪前明認為，連續(xù)加息過程并不能改變金價上漲的勢頭。“加息或連續(xù)加息總伴隨著高通脹，而高通脹利好金屬貨幣、利空信用貨幣。連續(xù)加息的過程是通脹上行、實際利率上行的過程，連續(xù)加息的結束才往往代表著通脹或通脹預期的減弱。”

3、充裕流動性利好金價

“黃金的一個優(yōu)勢是資源的相對稀缺，而紙幣有無限的供應，所以貨幣供應增速的上行利好金價。”汪前明表示。

1970年代，貨幣的高速發(fā)行導致高通脹和弱美元，金價從35美元/盎司大漲至830美元/盎司。1980年代初的高實際利率及自1982年起M2增速的放緩，使金價進入下行通道。

“1980年代和1990年代，黃金經(jīng)過20年的熊市。期間，國際各主要國家的貨幣供應增速不斷下行。”汪前明表示，“2002年以來，黃金進入10年牛市，而這個時期美國M2與GDP的增速差明顯高于歷史上的其他10年。與此同時，歐洲、亞洲的主要國家也開始實行寬松的貨幣政策，各國央行為世界營造了一個寬松的流動性環(huán)境，使國際上熱錢暗涌，推升通脹，也推升了金價。”

“流動性松緊永遠是短期金價的催化劑。雖然從貨幣供需的角度看，低利率政策與市場充裕的流動性之間幾乎可以劃等號，但在低名義利率持續(xù)期間，市場重大的風險事件仍可令流動性緊張，表現(xiàn)為金融機構融資困難。在金融市場最缺乏流動性、人們最需要持有現(xiàn)金頭寸時，黃金開始展現(xiàn)其強大的抵押功能。”葉培培表示，“金價2011年9月下跌的背后是黃金租賃交易的盛行，這體現(xiàn)了黃金強大的避險屬性。”

4、油價與金價較同步

自1970年以來，油價與金價的長期走勢基本一致。汪前明指出，這其中的邏輯是：石油是近百年來最主要的工業(yè)能源，石油價格的漲跌直接影響通脹的高低，而黃金恰是最主要的抗通脹投資品之一，所以高油價導致高通脹，進而推升金價。

“2011年以來黃金的走勢也可以用油價與金價的同向關系來研判，如始于去年1月的席卷北非地區(qū)的革命波及產(chǎn)油國利比亞、去年4月底本拉登被擊斃使美軍撤離中東地區(qū)的預期增強、去年8月底卡扎菲政權倒臺。這些事件都可看作改變金價運行軌跡的直接或間接原因。”汪前明表示。

在汪前明看來，高油價是對金價的支撐，但油價近期不足以推動金價大漲，原因有三個：一，今年是美國大選年，戰(zhàn)爭爆發(fā)的可能性很?。欢?，若油價大幅上漲，將傷害美國經(jīng)濟；三，歐債危機的反復在制約油價的同時，利好金價。

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