以近月IF1005和滬深300指數(shù)在市場波動(dòng)時(shí)出現(xiàn)的最大基差為例，通過分析時(shí)間成本、交易成本和市場沖擊成本，測算出的總的套利成本大體占合約16個(gè)指數(shù)點(diǎn)。就是說IF1005價(jià)格與滬深300指數(shù)差大于該差值就可以通過套利操作實(shí)現(xiàn)盈利。以5月6日的數(shù)據(jù)為例，IF1005與滬深300指數(shù)最大有過80點(diǎn)的差價(jià)，以此計(jì)算的套利到期年化收益率高達(dá)34.12%。

　　目前滬深300指數(shù)和股指期貨的市場價(jià)格結(jié)構(gòu)顯示，四個(gè)股指期貨合約頻繁出現(xiàn)正向套利機(jī)會(huì)，按照收盤價(jià)計(jì)算的收益率已能滿足長期投資收益回報(bào)，如果能在波動(dòng)中以最大基差套利操作收益會(huì)更高。

　　自股指期貨上市以來，主力合約IF1005和滬深300指數(shù)差之間不斷出現(xiàn)正向套利機(jī)會(huì)，期間已經(jīng)有4次達(dá)到80點(diǎn)的差值。以5月6日為例，測算到期套利操作的年化收益率高達(dá)34.12%。

　　股票現(xiàn)貨與股指期貨進(jìn)行期現(xiàn)套利，套利成本是套利操作能否成功的關(guān)鍵因素，套利成本包括交易成本、資金成本和（市場）沖擊成本。套利效果需要分析股票與股指期貨上述三項(xiàng)成本的大小與結(jié)構(gòu)。

　　根據(jù)期貨分析理論，股票和期指的持有成本和交易成本是進(jìn)行期現(xiàn)套利的主要部分。市場沖擊成本也是需要考慮的因素，沖擊成本又取決于市場流動(dòng)性狀況，隨市場交易情況而變，難以進(jìn)行定量分析，不過對(duì)于小資金該成本在總成本中比例不大，本文對(duì)其只做了估計(jì)。

　　對(duì)于股票和股指期貨的持有成本和交易成本，前者主要是資金使用的市場成本，是目前資金市場利率也就是資金使用成本或融資成本，持有股票資金應(yīng)考慮減去持有期內(nèi)的股票分紅回報(bào)率，但短期套利一般不會(huì)在分紅期。交易成本是交易完成產(chǎn)生的各種費(fèi)用。以下對(duì)持有成本和交易成本分別進(jìn)行計(jì)算。

　　股票投資成本

　　1）股票交易成本

　　印花稅：成交額的千分之一；單向收取，以雙向進(jìn)行平均，為千分之零點(diǎn)五。

　　傭金：成交額的千分之一到三。

　　證券監(jiān)管費(fèi)：成交額的千分之零點(diǎn)二。

　　過戶費(fèi)：上海每千股收一元，深圳無此項(xiàng)費(fèi)用，所以忽略該項(xiàng)費(fèi)用。

　　套利完成需要股票交易一個(gè)完整買賣交易，通常非現(xiàn)場交易的交易費(fèi)用是交易金額的千分之五。本文交易費(fèi)用按千分之八計(jì)算，是偏高的費(fèi)率，費(fèi)率就高算，對(duì)于套利來說相對(duì)更為安全。

　　2）股票持有成本

　　投資股票資金的持有成本由二部分組成：一是資金占有成本，這部分與持有期的長短和市場利率有關(guān)。二是持有期內(nèi)可能的股票分紅紅利回報(bào)率。持有期的凈成本是資金占有成本減去持有期股票分紅紅利（率）， 如果持有期不長，或持股期不在分配時(shí)間段，可以忽略股票分紅收益。所以本文在成本計(jì)算中，僅考慮了股票持有期的資金占有成本。

　　股指期貨的交易成本和持有成本

　　按照“中金所”規(guī)定，股指期貨最低交易費(fèi)用是萬分之零點(diǎn)五，一般全面結(jié)算會(huì)員是萬分之零點(diǎn)八到萬分之一，考慮雙邊收費(fèi)，完成一個(gè)完整交易需交易費(fèi)用為萬分之二。

　　股指期貨的持有成本是持有期占有資金的利息支出，按中國人民銀行公布的2010年3月份非金融性企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率為5.51%進(jìn)行測算。

　　股指期貨理論價(jià)格計(jì)算

　　股指期貨理論價(jià)格的計(jì)算公式：F（t,T）=S(t)+S(t)×(r-d)×(T-t)/365=S(t)｛1+(r-d)×(T-t) /365｝

　　t是時(shí)間參數(shù)；T為交割時(shí)間；T-t是交割時(shí)間長度，以天計(jì)算；T-t/365是換算為年單位；r是年利息率；d是股票的年股息率；S(t)是 t時(shí)刻的股票（滬深300）指數(shù)。

　　本文結(jié)合實(shí)際情況，以如下設(shè)定條件進(jìn)行計(jì)算：以1張股指期貨對(duì)應(yīng)的股票現(xiàn)貨進(jìn)行套利，設(shè)市場利率5.51%；股票的β=1，以股指5月6日股指期貨近月合約IF1005與滬深300指數(shù)在該日出現(xiàn)的最大基差計(jì)算套利收益，并將成本折算成股指期貨的點(diǎn)數(shù)。

　　一張IF1005股指期貨對(duì)應(yīng)的股票市值=2967×300=890000元，按保證金比率15%計(jì)算，賣出一張IF1005合約需要資金 133500元。但開戶資金不能少于50萬元，實(shí)際上一張合約占用資金是50萬元計(jì)算（實(shí)際機(jī)構(gòu)操作也有富裕資金比例）。

　　以上在股票與股指共投入總資金為139萬元，資金持有期利息支出成本=1390000×（0.051×15/365）=2913.3（元），折合指數(shù)9.71點(diǎn)。

　　IF1005股指期貨合約以滬深300指數(shù)收盤2897點(diǎn)計(jì)算理論價(jià)格：F（t,T）=S(t)+ 資金時(shí)間成本折合點(diǎn)數(shù)=2897+9.71=2906.71（點(diǎn)）

　　交易成本和市場沖擊成本的無套利區(qū)間

　　股票交易費(fèi)用一般按千分之八計(jì)算，完成完整的一個(gè)周期是千分之十六，股票投入資金89萬元，交易費(fèi)用是1424元，折合指數(shù)點(diǎn)4.75點(diǎn)。

　　股指期貨方面，按照一個(gè)完整交易過程需要萬分之二交易費(fèi)用：133500×0.0002=214元，折合指數(shù)點(diǎn)0.70點(diǎn)。

　　以上股票和期指完成各自交易，交易費(fèi)用的成本折合約5.5個(gè)指數(shù)點(diǎn)，也可以看出在交易成本中，股票交易費(fèi)用占了總交易費(fèi)用的絕大部分。

　　最后考慮市場沖擊成本，市場沖擊成本是套利交易中因較大的資金在短期內(nèi)迅速而且大規(guī)模地賣買，從而影響市場未能按照預(yù)定價(jià)格未成交而需多支付的成本，從事套利交易在股票和股指期貨交易中都存在。

　　沖擊成本大小與委托交易的數(shù)量有關(guān)，也與市場的流動(dòng)性有關(guān)，目前股指期貨的交易量不是很大，特別是2個(gè)季月合約，大筆成交困難，因而目前股指期貨交易，尤其是季月合約，有著較高的沖擊成本。如果資金較大，套利操作還是應(yīng)以交易量大，流動(dòng)性好的主力合約為首選。

　　如果估計(jì)100萬資金，在目前市場交易中估計(jì)最多會(huì)產(chǎn)生相當(dāng)于1個(gè)指數(shù)點(diǎn)的沖擊成本，交易成本和市場沖擊成本之和為6.5個(gè)指數(shù)點(diǎn)。

　　通過以上分析，按照5月6日的指數(shù)價(jià)格，考慮交易成本、資金成本和市場沖擊成本三項(xiàng)，IF1005合約套利價(jià)格上界成本價(jià)格點(diǎn)是2913點(diǎn)，下界是2900點(diǎn)，構(gòu)成的無套利區(qū)間（上下界之間）為13點(diǎn)。

　　在三項(xiàng)成本中，各項(xiàng)成本在總成本中比重隨著到期日會(huì)發(fā)生變化，對(duì)于季月合約的套利，因?yàn)槭沁h(yuǎn)期，主要應(yīng)考慮市場資金成本。隨著交割時(shí)間的逐漸接近到期，交易成本在總成本中比例逐漸上升，臨近交割日成為成本的主要部分。

　　股票和股指期貨套利收益率

　　根據(jù)目前現(xiàn)貨指數(shù)與股指期貨指數(shù)的關(guān)系，股指期貨合約價(jià)格大多數(shù)情況下高于滬深300指數(shù)，所以只存在正向套利（做空期指，做多股票現(xiàn)貨）機(jī)會(huì)。5月6日當(dāng)日，IF1005合約關(guān)于滬深300指數(shù)價(jià)格差最大有80點(diǎn)，即高出成本上界64點(diǎn)， 按此利差計(jì)算得到1張IF1005到期交割套利可實(shí)現(xiàn)利潤19200元，15天的收益率為1.4%，年化收益率34.12%，是一個(gè)很高的收益率水平。

　　實(shí)際上，不僅近月IF1005關(guān)于滬深300指數(shù)有好的套利收益，其它3只期指合約同樣存在很好的套利機(jī)會(huì)。下表以5月6日的數(shù)據(jù)為例，按收盤測算出4只股指期貨的套利收益率也不低，但相比近月IF1005收益率還是低，更低于按照IF1005以盤內(nèi)出現(xiàn)的最大差值計(jì)算的收益率。如果其余3只也在盤內(nèi)找出最大差進(jìn)行套利，收益率還會(huì)提高。同時(shí)考慮到其它3只股指合約的市場流動(dòng)性要比IF1005差的問題，和可能在交易時(shí)的較高市場沖擊成本，應(yīng)首選IF1005和滬深300指數(shù)的套利。

　　雖然以上計(jì)算顯示，目前通過股票市場與股指期貨的期現(xiàn)套利能夠獲得可觀的收益率，但實(shí)際上在股票市場因?yàn)槟壳皼]有對(duì)應(yīng)滬深300指數(shù)的現(xiàn)貨標(biāo)的，如果完全按指數(shù)結(jié)構(gòu)進(jìn)行復(fù)制又難以操作，所以可以采取ETF或LIF來構(gòu)建現(xiàn)貨組合頭寸。