如按報(bào)價(jià)為滬深300指數(shù)價(jià)格的交易方式，其實(shí)就是創(chuàng)造出了第301只股票現(xiàn)貨，這恐怕有所不妥。

　　首先要澄清期指和現(xiàn)貨概念上的差異。股指期貨的價(jià)格其實(shí)是股票價(jià)格和剩余期限、投資成本的復(fù)合函數(shù)，它具有四大功能：價(jià)格發(fā)現(xiàn)、套期保值、資產(chǎn)配置、投機(jī)，其中的價(jià)格發(fā)現(xiàn)和套期保值功能是期貨屬性的功能。股指期貨合約價(jià)格就是在一個(gè)跟隨標(biāo)的指數(shù)的平面區(qū)間內(nèi)按時(shí)間變化，并圍繞股票指數(shù)上下波動(dòng)的一條曲線。

　　股票的理論價(jià)格是未來每年的股利收益的現(xiàn)值，我國目前的股指現(xiàn)貨則是由300個(gè)這樣的現(xiàn)值綜合計(jì)算而來，它與期指在定價(jià)上的天壤之別構(gòu)造了股指期現(xiàn)價(jià)差這個(gè)“縫隙”。從期指6月合約掛牌以來與現(xiàn)指的走勢(shì)對(duì)比看，IF1006（紅色）與滬深300（紫色）曲線走勢(shì)方向一致，但二者的間距有大有小，波動(dòng)時(shí)間并沒有完全一致。

　　股指期貨具有T+0和總規(guī)模無限（股票交易量不會(huì)超過其總股本數(shù)，股指期貨只要資金量和政策允許，理論上可以無限開倉）的交易特點(diǎn)，因此其短期波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于股票指數(shù)。但是，這種波動(dòng)范圍是有限制的，是以滬深300指數(shù)價(jià)格為中心的某一個(gè)具體的區(qū)間，它不是無限的，圖中IF1006的價(jià)格多數(shù)時(shí)間位于兩條套利邊界曲線內(nèi)。

　　其次，股指期貨的價(jià)格影響因子既包含股票指數(shù)的影響因素，也新增了有限時(shí)間t，而后者為股指期貨增加了價(jià)格發(fā)現(xiàn)的功能，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是提前顯示未來整體股票市場(chǎng)的走勢(shì)，實(shí)際上就是投資者對(duì)有限時(shí)間t內(nèi)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的看法。股指期貨合約價(jià)格中隱含了各類參與者對(duì)時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)的看法，這些看法往往和理論定價(jià)模型是有差異的，由此產(chǎn)生了定價(jià)偏差。因此，只有當(dāng)主要的股票參與者同時(shí)也是股指期貨參與者，才能保證股指期貨的價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能更好地發(fā)揮。

　　例如，2010年5月27日，滬深300指數(shù)收?qǐng)?bào)為2859.98，IF1006合約收?qǐng)?bào)2901.4點(diǎn)。取10%的市場(chǎng)收益率和7.86%的融資融券費(fèi)率，考慮到交易成本因素V=0.2%，2%的股息率，IF1006合約理論報(bào)價(jià)為2912.6點(diǎn)?？梢詫?2912.6-2859.98=52.62點(diǎn)看成是未來一個(gè)月內(nèi)股票指數(shù)的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)因子，將2901.4-2912.6=-11.2點(diǎn)（定價(jià)偏差=期貨價(jià)格-當(dāng)前理論價(jià)格）看成是市場(chǎng)上投資者對(duì)未來的觀點(diǎn)（即偏弱）。

　　目前，股指期貨參與者主要以散戶為主，券商自營、基金等股票市場(chǎng)上的決定力量都還沒正式入駐交易，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能實(shí)現(xiàn)的條件尚顯得不足。但隨著機(jī)構(gòu)投資者的不斷進(jìn)入、市場(chǎng)的不斷完善，股票指數(shù)現(xiàn)貨交易被動(dòng)跟隨指數(shù)價(jià)格將成為歷史。

　　最后，上文提到的有限時(shí)間t亦為股指期貨增加了套期保值功能，該功能就是利用股指期貨市場(chǎng)鎖定投資成本和收益，規(guī)避投資者的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)。套期保值有兩層含義：套期是鎖定未來事件發(fā)生的時(shí)間點(diǎn)，也包含鎖定投資的時(shí)間成本；保值就是鎖定當(dāng)前的資金成本和收益。

　　由于股指期貨合約價(jià)格與股票指數(shù)的影響因素基本上是一致的，唯一的差別僅有有限時(shí)間t。賣出股指期貨合約就相當(dāng)于賣出了有限時(shí)間t所決定的股票價(jià)格，但投資者對(duì)t至n時(shí)間段內(nèi)仍然是買入的。即投資者認(rèn)為在未來t時(shí)間內(nèi)股指期貨及股票指數(shù)是下跌的，但t至n時(shí)間段股票指數(shù)是上漲的。顯然，賣空現(xiàn)貨的交易方式不可能成為套期保值，因?yàn)樗荒苕i定時(shí)間成本，僅僅是現(xiàn)貨的減倉行為，買入和賣出現(xiàn)貨，二者的價(jià)格影響因素能夠完全抵消。（作者為第一財(cái)經(jīng)研究院研究員）